被低估的锂电材料龙头企业—锂电铝箔核心供应商——中泰有色深度（2021-6-19）
投资要点：
公司是铝箔领域龙头企业。公司主要从事铝板带箔的研发、生产与销售业务，自2003年成立以来，深耕铝板带箔领域，公司迅速成为电池箔行业龙头：按照我们的测算，2020年全球锂电铝箔需求量约7.8万吨，公司出货量约2.4万吨，全球市占率约30%，考虑到行业新增产能较为有限，预计公司市占率将进一步提升。公司2021年业绩有望迎来反转，2021Q1公司实现归母净利润0.44亿元，同比增长19.78%。
布局新能源车产业链，发力动力电池铝箔领域，将给公司注入持续增长动力。公司主要产品为空调箔、单零箔、双零箔、普板带、电池箔等。2020年公司主要收入仍来源于空调箔，占比约30%，但空调箔等属于低附加值产品，市场竞争激烈，毛利率仅接近7%，而电池箔收入占比虽然仅为5%，但毛利率高达27%，公司逐步重点布局动力电池箔等高端产品，新增产能的充分释放将给公司带来新的增长动力：1）公司电池箔产能快速扩张：8000吨动力电池涂炭铝箔项目和3.6万吨电池项目建成投产，募投项目5万吨预计于22年建成投产（4万吨电池光箔生产线和年产1万吨电池涂层箔生产线）；2）切入轻量化领域，加码海外布局：公司当前拥有空调箔、单双零箔以及其他产品合计90万吨，此外，公司通过可转债募集资金切入轻量化领域，用于年产6万吨铝合金车身板项目和铝板带箔产线技术改造项目，另外，泰国单双零箔4万吨项目和意大利项目预计也在年底建成之后分批投产。
动力电池铝箔市场空间大，增速快，持续扩张的龙头有望持续受益。一方面，锂电铝箔作为正极集电体，受益全球新能源汽车电动化进程加速，动力电池箔是产业链上快速增长的新兴领域，2025年电池铝箔整体需求量或将达到约37.8万吨，2021-2025年复合增长率为32%；另一方面，动力锂电铝箔作为高附加值产品，生产厂家主要集中在日本和韩国，国内能进入核心供应链体系的生产厂家为数不多，公司凭借深厚的积淀与持续扩张的能力，在全球电动化进程当中有望持续受益。
投资建议：全球新能源汽车销量高增带动锂电铝箔需求快速增长，公司在锂电铝箔行业深耕多年，拥有技术、客户、规模优势，预计市占率将逐渐提升，我们预计公司2021/2022/2023年实现营业收入175.90/198.37/218.22亿元，归母净利润分别为4.6/6.8/8.8亿元，目前股价对应的PE估值水平则分别为22X/15X/11X，给予公司“买入”评级。
风险提示：新能源汽车政策不及预期，政策执行不及预期；全球新能源汽车销量不及预期；竞争加剧导致加工费下降风险；产能投放不及预期风险。
1.1 深耕铝板带箔领域，铸就公司领先地位
公司是国内铝箔领域龙头企业。公司主要从事铝板带箔的研发、生产与销售业务，主要产品为空调箔、单零箔、双零箔、铝板带、新能源电池箔等，产品广泛应用于绿色包装、家电、锂电池、交通运输、建筑装饰等多个领域。自2003年成立以来，深耕铝板带箔领域，公司迅速成为电池箔行业龙头，按照我们的测算，2020年全球锂电铝箔需求量约7.8万吨，公司出货量约2.4万吨，市占率约30%。
布局新能源车产业链，发力动力电池铝箔领域，将给公司注入持续增长动力。公司主要从事铝板带箔的生产及销售，主要产品为空调箔、单零箔、双零箔、普板带、电池箔等。从收入构成来看，2020年公司主要收入仍来源于空调箔，占比30.28%，环比减少6.65个百分点，空调箔属于低附加值产品，市场竞争激烈，毛利率仅为6.84%，而电池箔收入占比虽然仅为5.21%，但毛利率高达26.68%，公司逐步重点布局动力电池箔等高端产品：
1）IPO募投5万吨动力电池箔项目：公司IPO募集资金中有6亿元左右（其中建设资金4.7亿）将用于动力电池电极用铝合金箔项目，公司将新增年产4万吨电池光箔生产线和年产1万吨电池涂层箔生产线，其中电池光箔可供用户再生产加工，电池涂层箔可供下游客户直接使用。预计2022年底建成投产，建成后3年达到设计产量，第一年达产50%，第二年达产70%，第三年达产100%。
公司是一线动力电池厂家的锂电铝箔的核心供应商，客户资源优势显著。公司已经与国内一线储能和动力电池生产厂商建立稳定的合作关系，具体包括CATL、ATL集团、LG新能源、、、银隆新能源及微宏动力系统（湖州）有限公司等，而公司当前电池箔产能规模优势显著，近二十年的公司积累了丰富的生产制造与组织经验，拥有大卷径化、高速化和宽幅化等领先生产工艺，积淀深厚，是国内锂电铝箔龙头，也是一线动力电池厂家的锂电铝箔的核心供应商。
二、受益全球汽车电动化加速，电池箔行业前景广阔
2.1 电池箔是产业链上快速增长的新兴领域
产业链上游：公司主要从事铝压延加工，即将电解铝（主要是铝锭）通过熔铸、压延、表面处理等多种工艺流程生产出铝板材、带材、箔材等产品，原材料主要为铝锭、铝坯料，铝锭属于电解铝行业，市场充分竞争，主要按照市场价对外采购。
高端铝箔有效供给有限。当前国内电池铝箔加工业的工艺、技术装备的整体水平仍落后于国际先进水平，低附加值产品多，高附加值的产品少，大部分的企业规模小，技术创新能力不足。全球动力锂电池用铝箔生产厂家主要集中在日本和韩国，主要有日本的东洋铝业、UACJ和韩国的乐天等，而国内动力电池箔主流供应商有鼎胜新材、华北铝业、、等。
三、投资建议
新能源汽车政策不及预期，政策执行不及预期。各汽车补贴政策有提前退坡的可能性，补贴退坡的幅度存在不确定性，或者降低补贴幅度超出预期的风险；中国双积分制度、欧洲碳排放法规执行不及预期，导致行业电动车需求不及预期风险；
全球新能源汽车销量不及预期。新能源汽车销售受到宏观经济环节、行业 支持政策、消费者购买意愿等的影响，存在不确定性；
竞争加剧导致加工费下降风险。在非电池箔领域市场比较饱和，竞争加剧，加工费可能下滑，而随着国内电池铝箔产能的持续投放，可能存在阶段性过剩，亦存在导致加工费大幅下降风险。
需求测算偏差风险：报告需求测算均基于一定前提假设，存在实际达不到、不及预期风险，可能会导致供需结构发生转变，从而导致对主要产品价格的误判。
产能投放不及预期风险。报告业绩测算均基于一定前提假设，存在扩建项目不能如期完成或不能实现预期收益的风险，从而导致对业绩预测的误判。
研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险。研究报告中公司及行业信息均使用公开资料进行整理归纳分析，相关数据存在更新滞后的风险。
本报告摘自：2021年6月20日已经发布的《鼎胜新材：被低估的锂电材料龙头企业—锂电铝箔核心供应商》
谢鸿鹤 SAC职业证书编号：S0740517080003
郭中伟：研究助理
安永超：研究助理
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